Eric Takaha, Senior Vice President/Portfoliomanager/Director of Corporates/High Yield bei Franklin Templeton hat sich den Markt für Unternehmensanleihen angfesehen. Hier sein Fazit:
US-Corporates
Im Hinblick auf die unseres Erachtens günstigen fundamentalen Trends in diesem Segment und angesichts immer noch angemessener Bewertungen bleiben wir in Bezug auf die US-Kreditmärkte 2010 sowohl für Unternehmensanleihen mit Anlagequalität als auch für High-Yield-Anleihen optimistisch. Das letzte Jahr war in Bezug auf die Performance historisch einzigartig. Investment-Grade-Unternehmensanleihen verbuchten die höchsten Erträge seit den 1980er Jahren. High-Yield- Papiere schnitten besser ab als in jedem anderen Kalenderjahr. Dabei ist allerdings festzustellen, dass das Ausgangsniveau der Bewertungen 2009 im historischen Vergleich sehr niedrig und das Preisniveau der Indizes für Unternehmensanleihen stark gedrückt war. Dadurch konnten die Märkte derart starke Ergebnisse erzielen, weil sich das Bewertungsniveau im Verlauf des Jahres normalisierte. Doch für Investoren, die in Relation zu Staatsanleihen überlegene Erträge bei reizvollen Ertragsströmen erzielen möchten, halten wir Unternehmensanleihen nach wie vor für werthaltig.
Einer der Schlüsselfaktoren für künftige Performance in diesem Bereich sind unseres Erachtens die Fundamentaldaten der Kreditmärkte. Zumindest kurzfristig und vor allem in den USA entwickeln sich die Massstäbe für Unternehmensanleihen offenbar günstig, wenn man die im Jahresvergleich verzeichneten robusten Steigerungen der Unternehmenserträge, die Liquidität der Unternehmensbilanzen (insgesamt) und die Fähigkeit vieler Emittenten betrachtet, zur Refinanzierung und Verlängerung ihrer Verbindlichkeiten zu im Verhältnis reizvollen Zinsen an die Kreditmärkte zu gehen. Hinzu kommt, dass die Finanzindustrie in Bezug auf die Regulierungsreform zwar vermutlich noch in den Schlagzeilen bleiben wird, der Finanzsektor seine Kapitalposition jedoch aus der Sicht der Anleiheinhaber gegenüber 2008 deutlich verbessert hat. Ferner gilt, dass weiterhin historisch niedrige Kurzfristsätze in Bezug auf die Nachfrage der Anleger nach Unternehmensanleihen im Zusammenspiel mit einer gewissen Zurückhaltung der Investoren auf dem Aktienmarkt die Kreditmärkte im weiteren Verlauf des Jahres 2010 stützen könnten.
Im Hinblick auf die einzelnen Sektoren konnten wir unter Finanztiteln mit Anlagequalität weiterhin interessanten Wert entdecken. Wir haben eine kräftige Erholung beobachtet, insbesondere bei Banken und Versicherungen, da die US-Regierung einschritt und privates Kapital aufgebracht wurde, um die Eigenkapitalquoten zu erhöhen und die Bilanzen zu sanieren. Obwohl wir bei vielen Finanzanleihen im letzten Jahr klar positive Kursentwicklungen beobachtet haben, glauben wir, dass der Sektor langfristig noch reizvollen Wert verspricht, da das aktuelle Kursniveau gegenüber Nicht-Finanzanleihen nach wie vor günstig ist.
Mit Blick auf den High-Yield-Markt gehen wir davon aus, dass wir uns mitten im Wirtschaftsaufschwung befinden, wenn dieser im historischen Vergleich auch etwas verhalten ausfallen könnte. Das gilt vor allem unter Berücksichtigung der Grössenordnung des in den letzten beiden Jahren verzeichneten Rückgangs. Dessen ungeachtet haben wir in den ersten Monaten 2010 gegenüber den Höchstständen von 2009 stark rückläufige Ausfallquoten beobachtet. Wenn die Wirtschaft im aktuellen Tempo weiter wächst, rechnen wir in diesem Jahr mit einem weiteren Rückgang der Ausfälle. Tatsächlich ist der Anteil „notleidender” Anleihen auf dem Markt - also solcher Unternehmen, die kurzfristig sehr wahrscheinlich zahlungsunfähig werden könnten - im letzten Jahr drastisch gesunken, was einen erheblichen Anstieg der Ausfälle im Jahr 2010 unwahrscheinlicher macht.
Da sich die Bewertungen im High-Yield-Segment beim langfristigen Durchschnitt bewegen, denken wir, dass diese verbesserten fundamentalen Aussichten für dieses Segment die Kurse von High-Yield-Anleihen stützen könnten, während die Investoren in dieser Anlagekategorie weiterhin überdurchschnittliche Renditen erwirtschaften. High-Yield-Unternehmensanleihen bleiben jedoch eine Anlageklasse, in der die Einzeltitelauswahl als längerfristiger Ertragstreiber entscheidende Bedeutung geniesst. Daher konzentrieren sich unsere hauseigenen High-Yield-Credit-Research-Analysten sowohl auf die Ausschau nach reizvollen Anlagechancen als auch auf die bewusste Vermeidung solcher Emittenten, deren Anleihen künftig Probleme bekommen könnten.
Europäische Unternehmensanleihen
Die jüngste Volatilität der Finanzmärkte und die Besorgnis in Bezug auf die Länderrisiken in Europa haben sich auf den Markt für europäische Unternehmensanleihen ausgewirkt. Diese Anlagekategorie wies von Anfang 2009 bis ans Ende des 1. Quartals 2010 eine herausragende Wertentwicklung auf. Der Abverkauf auf den Finanzmärkten sorgte für steigende Renditeabstände von Unternehmensanleihen, da die Investoren eine höhere Entschädigung für eingegangene Risiken verlangten. Die in diesem Monat von der Europäischen Union, dem Internationalen Währungsfonds und der Europäischen Zentralbank (EZB) angekündigten beispiellosen Massnahmen zur Eindämmung der Staatsschuldenkrise konnten das Abrutschen der Vermögenspreise umkehren und gaben den Märkten eine gewisse Stabilität zurück. In den kommenden Monaten dürften sich weitere Entwicklungen ergeben, doch wir gehen nach wie vor davon aus, dass europäische Unternehmensanleihen eine solide Anlagegelegenheit darstellen, weil attraktive Bewertungen, günstigere Fundamentaldaten und bessere weltwirtschaftliche Bedingungen zusammentreffen. Die Bewertungen europäischer Unternehmensanleihen, gemessen an den Rendite-Spreads gegenüber Staatsanleihen, sind lange nicht mehr so hoch wie auf dem Gipfel der globalen Finanzkrise Anfang 2009, doch Mitte Mai 2010 im historischen Vergleich nach wie vor beträchtlich.
Die hohen Spreads bieten Investoren sowohl reizvolle Zinsströme als auch die Aussicht auf Kapitalzuwachs für den Fall, dass sich die Abstände weiter verknappen. Die Nachfrage nach Unternehmensanleihen war im vergangenen Jahr aussergewöhnlich gross, was die Wertentwicklung in diesem Sektor trotz des enormen Angebots an Neuemissionen in die Höhe getrieben hat.
Wir glauben ausserdem, dass der jüngste Schwerpunkt auf der Länderbonität die vielen Anleger, die Unternehmensanleihen zuvor für deutlich riskanter hielten als Staatsanleihen, dazu bringen könnten, ihre Allokationen in diese Anlagekategorie neu zu bewerten. Auf fundamentaler Ebene haben wir erlebt, dass viele emittierende Unternehmen in den letzten Quartalen höhere Erträge und Cashflows auswiesen, was ihre Kreditwürdigkeit erhöht. Ausserdem haben die schwierigen Bedingungen während der globalen Finanzkrise dazu geführt, dass viele Emittenten ihre Liquiditäts- und Verschuldungssituation überdacht haben. Infolgedessen beschlossen viele Unternehmen, Liquidität auf- und Schulden abzubauen, was häufig auf Kosten von Dividenden oder Aktienrückkäufen ging.
Das positive Marktumfeld des letzten Jahres ermöglichte es vielen Unternehmen überdies, Anleihen bei Fälligkeit zu refinanzieren und Sorgen um die Umschuldung ihrer Verbindlichkeiten zu zerstreuen. Nach Sektoren sind wir für das Gesundheitswesen und vor allem für die Pharmaindustrie weiterhin zuversichtlich. Insgesamt finden wir, dass die Wirtschaftslage in Europa Anzeichen für Stabilisierung und Besserung zeigt, bleiben jedoch vorsichtig in Bezug auf die möglichen Auswirkungen künftiger fiskalpolitischer Sparmassnahmen in diversen Ländern. Wir haben aber überzeugendere Belege für einen Aufschwung in Asien und auf dem amerikanischen Kontinent wahrgenommen. Die Erholung in diesen Regionen ist ein positiver Faktor für viele multinationale Unternehmen aus Europa mit Beteiligungen in aller Welt.
Die jüngste Schwäche des Euros gegenüber vielen anderen Währungen könnte die Wettbewerbsfähigkeit europäischer Unternehmen weiter verbessern und möglicherweise nach Umrechnung in Euro zu besseren Auslandserträgen führen. Angesichts der aktuellen Bedingungen dürfte die EZB für die absehbare Zukunft weiterhin eine entgegenkommende Währungspolitik betreiben. Die niedrigen Zinsen sollten unseres Erachtens das Wirtschaftswachstum fördern und günstige Voraussetzungen für Unternehmensanleihen schaffen, da die Anlagekategorie sich häufig in Phasen moderaten Wachstums am besten entwickelt. Vor diesem Hintergrund erwirtschaften Unternehmen in aller Regel ausreichende Erträge, um ihren Schuldendienst zu leisten, verfolgen dabei aber eine eher konservative Finanzpolitik.
Insgesamt erachten wir die Bewertungen europäischer Unternehmens-anleihen derzeit nach wie vor als einigermassen attraktiv. Die jüngsten Marktereignisse haben dafür gesorgt, dass die Investoren wieder verstärkt auf Kreditrisiken achten, doch die volatilen Bedingungen haben auch etliche Marktverzerrungen ausgelöst, die künftig interessante Anlagechancen bei Unternehmensanleihen bieten könnten. Die Ermittlung solcher Chancen erfordert ein erfahrenes Portfoliomanagementteam, das durch ein starkes Credit- und Länderrisiken-Research unterstützt wird.