'Euro-Zinsen bleiben länger tief'   

Michael Hasenstab, Fondsmanager des Templeton Global Bond Fund, und seine Sicht der Lage an den Bondsmärkten: "Weltweit haben Regierungen wachsende Löcher in ihre Haushalte gerissen, um die Finanzkrise zu bekämpfen. Die Folgen der grosszügigen Fiskalpolitik schlagen sich inzwischen in höherer Volatilität auf manchen Märkten für Staatsanleihen nieder - vor allem in Europa. In Bezug auf Anleihen wird erhöhte Wachsamkeit an den Tag gelegt, was die Kreditkosten für Länder spürbar in die Höhe treibt, die besonders verschwenderisch sind oder keine glaubwürdigen Pläne zum Abbau ihrer Defizite vorweisen können.

Es ist zwar unwahrscheinlich, dass die USA in eine ähnlich prekäre Lage geraten werden wie Griechenland, doch Inhaber von US-Anleihen dürften von dem am 1. Februar dem Kongress vorgelegten Haushaltsentwurf der Regierung Obama wenig angetan sein. Vorgeschlagen wurde unter anderem ein Defizit für das laufende Haushaltsjahr von 1,56 Bio. US-Dollar, gefolgt von einem weiteren Fehlbetrag von 1,27 Bio. US-Dollar im Jahr 2011. Da die US-Wirtschaft noch nicht aus dem Schneider ist, was bedeutet, dass die Regierung Nachfragelücken füllen muss, gibt es durchaus Argumente, die für ein hohes Defizit im Staatshaushalt sprechen.
Dennoch könnte sich der Fehlbetrag 2010 auf 10,6% des BIP belaufen - gegenüber 9,9% im Jahr 2009. Danach soll das Defizit nach Berechnungen der Regierung Obama bis 2015 auf 5% zurückgehen. Die griechische Regierung wurde dagegen gedrängt, einer Rückführung ihres Haushaltsdefizits von 12,7% im letzten auf 8,7% in diesem Jahr und auf unter 3% im Jahr 2012 zuzustimmen.

In Reaktion auf die Haushaltsplanung der USA warnte Moody’s Investors Service vor Belastungen für die Länderbonitätsnote „AAA“, sofern das Wirtschaftswachstum nicht höher ausfällt als erwartet und schärfere Massnahmen gegen das Haushaltsdefizit ergriffen werden. Aus ähnlichen Gründen steht auch Grossbritannien unter dem Druck der Rating-Agenturen. Die Märkte für Staatsanleihen in beiden Ländern genossen 2009 die Unterstützung ihrer Zentralbanken, die Staatsanleihen kauften, um ihren strauchelnden Volkswirtschaften Liquidität zuzuführen. Die Bank of England kündigte Anfang Februar jedoch die Aussetzung ihres quantitativen Lockerungsprogramms an, obwohl Grossbritannien im aktuellen Haushaltsjahr nach den Prognosen noch Staatsanleihen im Wert von rund 220 Mrd. Pfund auf den Markt bringen wird.
Die Fed hat bereits aufgehört, US-Schatzpapiere zu erwerben - im Rahmen eines Interventions-programms, das weniger umfangreich war als das britische. Zeitgleich emittieren die USA aber neue Anleihen, um das projizierte Defizit zu finanzieren.

Die weiteren Aussichten für Europa
Der relative Optimismus in Bezug auf die Aussichten für den Aufschwung in Europa hat zugenommen. Es gibt mehrere Hinweise darauf, dass die Konjunktur sogar schneller drehen könnte als vorhergesagt. Währenddessen hält Griechenlands Schuldenkrise an und schärft den kritischen Blick der Investoren für andere Volkswirtschaften der Eurozone mit wachsenden Schuldenproblemen und abnehmender Wettbewerbsfähigkeit - allen voran Spanien und Portugal. Die Angst vor einer Staatsinsolvenz in Griechenland ist aber womöglich übertrieben. Es besteht eine konkrete Möglichkeit, dass Griechenland in der einen oder anderen Form von der Europäischen Union (EU) gestützt wird. Zuletzt gab es offenbar unter deutscher Federführung einen Plan, Griechenland und anderen kriselnden Mitgliedern der Eurogruppe Kreditgarantien anzubieten.
Eine solche Unterstützung würde zugegebenermassen einen kritischen Präzedenzfall für potenzielle Rettungsaktionen für andere Länder der Eurozone schaffen, deren Fiskalpolitik unhaltbar ist. Gleichzeitig dürfte Griechenland seinen Status als Trittbrettfahrer in Euroland kaum aufrechterhalten können: Marktdisziplin und Druck aus anderen Staaten der Eurozone könnten Griechenland durchaus zwingen, seine Finanzen schnell in Ordnung zu bringen, ungeachtet der sozialen Konsequenzen.
Tatsächlich sind die Spreads griechischer Anleihen über deutsche Bundesanleihen Anfang Februar geschrumpft (wenn auch nur kurz), nachdem die Europäische Kommission Pläne Griechenlands zur Steigerung der Steuereinnahmen und Kürzung der öffentlichen Ausgaben befürwortet hat. Überdies versprach die Kommission, die Umsetzung dieser Pläne sorgfältig zu überwachen.

Dieser Aufsicht könnte sich Griechenland durch einen Austritt aus dem Währungsverbund entziehen. Das erscheint jedoch vorerst unwahrscheinlich, da ein solcher Schritt für Griechenland einen katastrophalen Zinssprung zur Folge hätte.

Angesichts des fortschreitenden Aufschwungs der US-Wirtschaft und der Schuldenprobleme einzelner Länder der Eurozone sowie langfristiger struktureller Probleme wird der Euro gegenüber dem US- Dollar und auch gegenüber dem Britischen Pfund möglicherweise schwach bleiben. Anfang Februar war er im Verhältnis zum Dollar auf den tiefsten Stand seit über sieben Monaten gefallen, was unsere Skepsis im Hinblick auf die Grundlagen der jüngsten Stärke des Euro gegenüber der amerikanischen Währung bestätigt.
Dollar und Pfund haben noch Spielraum für Gewinne gegenüber dem Euro, da die US-Notenbank und die Bank of England in diesem Jahr nach und nach aus ihren quantitativen Lockerungsprogrammen aussteigen. Ein geordneter Wertrückgang beim Euro wäre eine gute Nachricht - nicht nur für die belasteten Regierungen Südeuropas, sondern auch für exportorientierte Länder wie Deutschland. Länder wie Spanien oder Griechenland müssen allerdings noch Wege finden, die Ursachen für ihre seit Beitritt zur Eurozone rückläufige Wettbewerbsfähigkeit zu bekämpfen.

Europas wachsender Fremdfinanzierungsbedarf hat zweifellos zum jüngsten Verfall des Euro beigetragen. Allein im Januar haben Länder der Eurozone rekordhohe 110 Mrd. Euro aufgenommen. Die verstärkte Emission von Anleihen könnte die Renditen in die Höhe treiben. Glücklicherweise gibt es vorerst seitens der Geschäftsbanken grosse Nachfrage nach den in Grossbritannien und der Eurozone angebotenen Staatsanleihen. Niedrige Basiszinsen und der Rückgang der Kreditvergabe im privaten Sektor bewirken, dass Banken gerne in Staatspapiere investieren, um von der positiven Neigung der Renditekurve zu profitieren.
Obwohl der Markt befürchtet, dass ein Nachlassen der Bestrebungen zum Abbau der zugrunde liegenden Schuldenlast bei europäischen Staatsanleihen zu einer Verkaufswelle führen könnte, haben wir die Duration unserer europäischen Portfolios bislang noch nicht zurückgefahren. Wir sind der Ansicht, dass die Zinsen in Europa länger als in anderen Regionen niedrig bleiben könnten und haben daher Positionen in länger laufenden europäischen Staatsanleihen aufgebaut. Abgesehen von der regen Nachfrage von Geschäftsbanken und der anhaltend hohen globalen Liquidität gehen wir davon aus, dass das Wachstum in Europa 2010 schleppend bleiben könnte, was ein neuerliches Anziehen der Inflation verhindern sollte. Gleichzeitig bedeuten niedrige Zinsen und eine zunehmend anfällige Währung, dass die übergewichteten Währungspositionen, die wir Ende Januar etwa in Norwegen, Schweden und Polen gehalten haben, immer ansprechender wirken.